I FONDAMENTI

ESTRATTO DA “MARGIN OF SAFETY” (di Seth A. Klarman)

1. IL VALUE INVESTING NON E’ SEMPLICE

Il Value Investing richiede una gran quantità di duro lavoro, un’inusuale disciplina rigorosa e un orizzonte di investimento di lungo periodo. Pochi sono disposti e capaci di dedicare tempo sufficiente e lo sforzo necessario per diventare Value Investor, solo una piccola parte di essi possiede la giusta attitudine mentale.

2. ESSERE UN VALUE INVESTOR

Perseguire in modo disciplinato fa del Value Investing un approccio avverso al rischio. La più grande sfida dei Value Investor è mantenere la giusta disciplina. Diventare un Value Investor solitamente significa essere fuori dal coro, dagli usi convenzionali e dalle mode del momento. Può rappresentare un’impresa molto solitaria.

Un Value Investor potrebbe sperimentare performance deludenti rispetto a quelle degli altri investitori e del mercato per periodi anche prolungati quando i mercati sono sopravvalutati. Ciò nonostante, nel lungo periodo, l’approccio Value avrà un tale successo che pochi, se non nessuno, dei seguaci di questa filosofia l’abbandonerà mai.

3. IL NEMICO PEGGIORE DELL’INVESTITORE

Se gli investitori potessero prevedere la direzione futura dei mercati, certamente non sceglierebbero di essere un Value Investor per sempre. Infatti quando il prezzo delle azioni sale continuamente, l’approccio Value è penalizzante in quanto tende a sottoperformare rispetto alla tendenza generale del momento. Quando il mercato passa da una fase di corretta valutazione ad una sopravalutazione, i Value Investor vanno male perché vendono troppo presto. I maggiori benefici nell’essere un Value Investor è quando il mercato sta scendendo. Questo capita quando i fattori di rischio di discesa sono reali ma gli investitori si concentrano solo su ciò che potrebbe andare bene, come conseguenza di un eccessivo ottimismo. I Value Investors che investono con un margine di sicurezza, si proteggono da perdite elevate durante i cali dei mercati. Coloro che sono in grado di prevedere il futuro dovrebbero utilizzare tutti i propri denari quando il mercato sta per salire ed uscire completamente quando sta per scendere. Sfortunatamente, molti investitori che sostengono di avere questa capacità previsionale, in realtà non ce l’hanno (io stesso non ne ho ancora incontrato uno). Chi di noi non crede di poter fare previsioni accurate sul prezzo delle azioni, farebbe meglio a considerare il Value Investing come una strategia di successo in qualsiasi condizione di mercato.

4. E’ TUTTA QUESTIONE DI ATTITUDINE MENTALE

Avere successo negli investimenti richiede un’appropriata attitudine mentale. Investire è una cosa seria, non un divertimento. Se vuoi investire nei mercati finanziari, è cruciale comportarsi come investitore e non come speculatore, ed essere certi di capirne la differenza. E’ inutile dire che gli investitori sono in grado di distinguere la differenza tra PepsiCola e un quadro di Picasso, tra un investimento ed un oggetto da collezione.

Quando però sono in gioco i tuoi guadagni e la futura sicurezza finanziaria, il costo di non distinguere ciò è inaccettabile.

5. NON CERCARE I CONSIGLI DEL MERCATO

Alcuni investitori, solitamente speculatori, guardano erroneamente al Mercato come una guida per gli investimenti. Osservano che il prezzo di un'azione continua a scendere e, incuranti della sua irrazionalità, corrono a vendere le loro posizioni, ignorandone il vero valore sottostante. Altre volte vedono salire i prezzi e, fiduciosi delle sue (del mercato) convinzioni, acquistano a prezzi sempre più elevati, come se il mercato sapesse più di loro. La realtà è che il mercato non sa nulla, è il prodotto di un insieme di azioni collettive, migliaia di acquirenti e venditori, i quali non sempre sono spinti da motivazioni di tipo fondamentale. Gli investitori e speculatori emotivi inevitabilmente perdono soldi: al contrario, gli investitori che riescono a sfruttare questa periodica irrazionalità dei mercati, hanno buone possibilità di avere successo nel lungo periodo.

6. PREZZI DELL’AZIONE RISPETTO ALLA REALTA’ DELLA SOCIETA’

Louis Lowenstein (avvocato societario americano) ci ha avvisato di non confondere il vero successo di un investimento con il successo nel mercato azionario.

Il fatto che il prezzo di un’azione salga non garantisce che il business sottostante sia eccellente o che l'incremento del prezzo sia giustificato da un corrispondente aumento del valore della società. Allo stesso modo, se un prezzo scende, di per se non significa che rifletta necessariamente gli sviluppi negativi del business o il deterioramento del valore della società.

È di vitale importanza per gli investitori distinguere ciò che sono fluttuazioni del prezzo delle azioni, dal vero valore del business sottostante. Se la tendenza generale è quella di acquistare per generare più acquisti e vendere per indurre a più vendite, gli investitori devono combattere questa tendenza ad arrendersi alle forze del mercato.

Non si può ignorare il mercato – perché significherebbe ignorare così una fonte di opportunità di investimento. Sarebbe ovviamente un errore, infatti devi pensare con la tua testa e non permettere al mercato di comandarti.

7. PREZZO RISPETTO AL VALORE

Il prezzo è quello che paghi, il valore ciò che ottieni.

Il valore in rapporto al prezzo, non solamente il prezzo, deve determinare le vostre decisioni di investimento. Se guardi al Mercato come generatore di opportunità di investimento (dove il prezzo parte dal valore sottostante), hai tutti gli ingredienti di un Value Investor. Se insisti nel cercare i consigli del Mercato per le tue scelte di investimento, ti consiglio vivamente di rivolgerti a qualcun altro che gestisca i tuoi soldi.

Proprio perché i prezzi delle azioni possono cambiare per mille ragioni e perché è impossibile stabilire che aspettative sono riflesse in un determinato livello di prezzo, gli investitori devono guardare oltre i prezzi delle azioni, concentrandosi sul valore sottostante, confrontando sempre i due elementi come parte integrante del processo di investimento.

8. LE EMOZIONI GIOCANO UN PESSIMO RUOLO NEGLI INVESTIMENTI

Gli investitori che non hanno successo sono dominati dalle emozioni. Piuttosto che rispondere freddamente e razionalmente alle fluttuazioni del mercato, reagiscono emotivamente con avidità e paura.

Noi tutti conosciamo persone che agiscono responsabilmente e deliberatamente per la maggior parte del tempo, ma stranamente sono frenetiche quando investono denaro. Potrebbero essere necessari molti mesi, persino anni, di duro lavoro e di risparmio disciplinato per accumulare il denaro, ma solo pochi minuti per investirlo.

9. PRIMO: EVITARE LE PERDITE

Warren Buffett ama dire che la prima regola di investimento è "non perdere soldi", e la seconda regola è, "mai dimenticare la prima regola ". Anche io credo che evitare le perdite dovrebbe essere l'obiettivo primario di ogni investitore. Questo non significa che gli investitori non dovrebbero mai incorrere in alcun rischio. Piuttosto "non perdere soldi" significa che nell’arco di più anni un portafoglio di investimenti non dovrebbe essere esposto a perdite significative del capitale.

10. IMPORTANZA DELLE FLUTTUAZIONI TEMPORANEE DEI PREZZI

Oltre alla possibilità di perdita permanente legata ad un investimento, c'è anche la possibilità di provvisorie fluttuazioni dei prezzi che non sono correlate al valore sottostante. Molti investitori considerano le fluttuazioni dei prezzi come un rischio significativo: se il prezzo scende, si vede l'investimento come rischioso, indipendentemente dai fondamentali.

Mentre gli investitori dovrebbero cercare di evitare di pagare un sovrapprezzo per gli investimenti o l'acquisto di società che successivamente perdono di valore a causa del deterioramento dei risultati, non è possibile evitare movimenti casuali di volatilità nel breve termine . Infatti, gli investitori dovrebbero aspettarsi che i prezzi possano fluttuare e non dovrebbero investire in titoli se non sono in grado di tollerare una certa volatilità. Se stai acquistando qualcosa di valore a sconto, le fluttuazioni dei prezzi a breve termine sono importanti? Nel lungo termine non lo sarà in quanto il vero valore verrà sicuramente riflesso nel prezzo delle azioni. Anzi, ironicamente, le fluttuazioni dei prezzi nel lungo termine avranno un andamento opposto a quelle del mercato nel breve termine... Ad esempio, i cali dei prezzi nel breve termine aumentano effettivamente i rendimenti degli investitori a lungo termine. Ci sono, tuttavia, diverse eventualità in cui le fluttuazioni dei prezzi a breve termine possono avere una certa importanza per gli investitori. I portatori di azioni che hanno bisogno di vendere in fretta sono alla mercé dei prezzi di mercato. Il trucco nel successo degli investitori è quello di vendere quando vogliono, non quando sono costretti.

11. PREPARATI AL PEGGIO

Gli investitori che cercano di evitare le perdite devono prepararsi a sopravvivere e perfino a prosperare in ogni circostanza. ... l'investitore prudente e lungimirante gestisce il suo portafoglio con la consapevolezza che le catastrofi finanziarie possono capitare e si verificano. Gli investitori devono essere disposti a rinunciare a un guadagno a breve termine, considerandolo come un premio per assicurarsi contro avversità impreviste e imprevedibili.

12. CONCENTRARSI SUL METODO, NON SUL RISULTATO

Molti investitori erroneamente stabiliscono un obiettivo di rendimento. La definizione di un obiettivo, purtroppo, non garantisce che questo sia realizzabile. Infatti, indipendentemente da quale sia l’entità dell'obiettivo, questa potrebbe essere fuori portata.

13. ATTENDERSI ACCURATEZZA NELLE VALUTAZIONI

Molti investitori pretendono di attribuire precise valutazioni alle società, cercando la precisione in un mondo impreciso, ma il valore di un’azienda non può essere determinato con esattezza.

14. PERCHE’ IL MARGINE DI SICUREZZA

Il Value Investing è la disciplina che consente di acquistare titoli ad un significativo sconto rispetto al loro valore intrinseco e tenerli fino a quando questo valore sarà riflesso dai prezzi del mercato. Il fatto che il prezzo sia un affare è la chiave del metodo.

Poiché l'investimento è più un'arte che una scienza, gli investitori hanno bisogno di un margine di sicurezza. Il margine di sicurezza è ottenuto quando i titoli sono acquistati ad un prezzo sufficientemente basso rispetto al loro vero valore, tale da permettere eventuali errori, sfortuna o volatilità estrema, in un mondo complesso ed imprevedibile, che cambia continuamente.

15. VALUE INVESTING: PENSARE CONTROCORRENTE

Il Value Investing è per sua stessa natura controcorrente. I titoli non di moda possono essere sottovalutati; i titoli di moda quasi mai lo sono. Ciò che viene acquistato dalla massa è, per definizione, di moda. I titoli di moda hanno già incorporato nel loro prezzo le più rosee aspettative e difficilmente saranno sottovalutati. Se esiste poco valore in ciò che la massa sta acquistando, dove lo possiamo trovare? Nelle azioni che la massa sta vendendo, ignara di ciò... Quando la massa vende un’azione, il prezzo di mercato potrebbe scendere ben oltre ogni sensato livello. Azioni ignorate, sconosciute, o di nuova emissione, possono allo stesso modo essere o diventare sottovalutate. Gli investitori potrebbero aver difficoltà ad agire controcorrente perché non possono mai essere certi se e quando le loro scelte si dimostreranno corrette. Dato che agiscono controcorrente, spesso sono inizialmente dalla parte sbagliata e potrebbero subire perdite sulla carta, per un certo periodo di tempo.

16. FALLACIA DELL’ INVESTIRE SUGLI INDICI

Per il Value Investor, il concetto di indicizzazione è da considerarsi sciocco e abbastanza azzardato. Warren Buffett ha osservato che "in qualsiasi tipo di contesto - finanziario, mentale o fisico - è un enorme vantaggio avere avversari ai quali è stato insegnato che è inutile persino provarci”.

Credo che nel tempo i Value Investor daranno performance superiori al mercato e che la tendenza ad uniformarsi agli indici sia invece una scelta pigra e miope.

L'indicizzazione è una strategia pericolosamente difettata per diversi motivi. In primo luogo, diventa una sorta di autodifesa quando sempre più investitori la adottano. Sebbene l'indicizzazione sia basata su un concetto di mercati efficienti, maggiore è la percentuale degli investitori che la adottano, più i mercati diventano inefficienti e sempre meno investitori tenderanno a fare ricerca e analisi fondamentale.

Un altro problema sorge quando una o più azioni che compongono un indice devono essere sostituite o tolte dall’indice stesso; potrebbe capitare per effetto di un fallimento o perché una determinata azione è stata acquisita da un concorrente.

Poichè coloro che investono in indici deve essere investiti completamente nei titoli che lo compongono, sempre e comunque, per uniformarsi alla performance dell'indice, l’azione che viene aggiunta deve essere acquistata immediatamente da centinaia/migliaia di investitori. A causa della limitata liquidità, il giorno in cui viene aggiunto un nuovo titolo ad un indice, spesso il titolo si apprezza a causa di questi acquisti obbligati da parte di chi deve replicare un indice. Ma i fondamentali della società non sono cambiati; nulla rende la società di oggi migliore di ieri. In effetti, le persone sono disposte a pagare di più per quel titolo solo perché è diventato parte di un indice. Credo che l'indicizzazione si rivelerà solo un altra moda di Wall Street. Quando passerà, i prezzi dei titoli inclusi negli indici più popolari quasi certamente scenderanno rispetto a quelli che non ne fanno parte e sono stati snobbati. Quando la tendenza del mercato si inverte, questa strategia di indicizzazione perde di efficacia, creando un effetto a catena sulle vendite stesse ed una corsa generalizzata ad uscire dagli indici.